Нефинтите!

Российские акции за 23 года принесли всего 3,6% годовых сверх инфляции Российский рынок акций за последние 23 года показал одну из самых низких реальных доходностей среди крупных фондовых рынков. С 2003 года индекс полной доходности Мосбиржи в среднем рос на 12% в год, но после поправки на инфляцию результат сократился до 3,6% годовых. Номинально рынок вырос в 13,5 раза, однако рубль за тот же период обесценился в 6,1 раза. По этому показателю Россия оказалась на 14-м месте из 15 исследованных рынков, опередив только Китай. Для сравнения, реальная доходность акций в США с 1900 года составляла 6,4% годовых, в Великобритании — 5,3%, во Франции — 5,1%, в Германии — 4,6%. Слабый результат объясняется не только инфляцией. На доходность давили кризисы 2008 и 2014 годов, обвал 2022 года, санкции, девальвации рубля, высокая стоимость денег и слабый рост капитализации крупнейших сырьевых компаний. Дополнительно итоговую цифру ухудшило то, что расчетный период закончился во время сильного падения рынка. Еще одна проблема — структура индекса. На три крупнейшие компании приходится около 40% веса индекса Мосбиржи: Сбербанк занимает 16%, ЛУКОЙЛ — 15%, «Газпром» — 9%. Топ-10 эмитентов дают около 70% индекса. Поэтому покупка индексного фонда на российский рынок — это не ставка на всю экономику, как в случае с S&P 500, а прежде всего ставка на сырье, банки и компании с высокой долей государства. Российский рынок также долго восстанавливается после падений. По расчетам УК «Т-Капитал», среднее снижение занимало 97 дней, а восстановление — 381 день. Самым глубоким стало падение в кризис 2007–2008 годов: индекс потерял 73,6%, снижался 317 дней, а на возврат к прежним уровням ушло 889 дней. В 2026 году рынок переживает уже 15-е продолжительное падение с 2003 года. Индекс снижался 129 дней и потерял 23%, опускаясь к минимумам 2022 года. Отскок в июле поддержало неожиданное снижение ключевой ставки до 14%, но аналитики пока не считают это полноценным разворотом. На длинном горизонте эксперты допускают более высокую доходность — около 10–14% номинально и 4–7% сверх инфляции. Но для этого нужны снижение ставки, замедление инфляции, ослабление санкционных рисков и возврат капитала из вкладов и облигаций в акции. Без этих факторов основную часть результата по-прежнему будут обеспечивать дивиденды, а не устойчивый рост стоимости всего рынка.

Уолл-стрит снова поверила в блокчейн. На этот раз ставка на криптовалюты Крупные банки, биржи и управляющие компании снова вкладываются в блокчейн, хотя прошлый цикл закончился дорогими провалами. В 2016 году Австралийская фондовая биржа пыталась перевести торговую инфраструктуру на блокчейн, но проект сорвался из-за проблем с архитектурой и управлением. Бирже пришлось списать $170 млн инвестиций и заплатить штраф $14,5 млн за введение инвесторов в заблуждение. Теперь интерес вернулся, но фокус изменился. Уолл-стрит интересует не столько криптовалюта, сколько токенизация — перевод акций, облигаций, фондов, залога и денег в цифровые токены, которые можно учитывать и торговать через блокчейн: eсли актив существует в программируемой форме, расчеты можно ускорить, часть посредников убрать, а операции проводить круглосуточно. Самый быстрорастущий сегмент — токенизированные деньги. В обращении уже находится более $300 млрд стейблкоинов, а рынок токенизированных фондов денежного рынка вырос с менее чем $4 млрд в начале 2025 года до более чем $16 млрд. Franklin Templeton говорит, что его токенизированный фонд уже используют корпоративные казначеи: доход по нему начисляется каждый день, включая выходные и праздники, чего обычные фонды денежного рынка не делают. Биржи тоже двигаются в эту сторону. Coinbase, Kraken и Robinhood уже запустили токенизированные акции, а Nasdaq планирует создать площадку, где акции можно будет торговать и отслеживать через блокчейн круглосуточно. В теории дивиденды, голосование и другие корпоративные действия можно будет запрограммировать прямо в токене, а не проводить через ручные и устаревшие процессы. Новый импульс идет и от регулирования. Администрация Дональда Трампа поддерживает криптоиндустрию, в США появились законы по стейблкоинам и готовятся более широкие правила для цифровых активов. В ЕС, Великобритании и Сингапуре регулирование тоже стало понятнее. Для финансовых компаний это главное отличие от прошлого цикла: они больше не боятся, что вложатся в технологию, которую завтра запретят. Но риски никуда не исчезли. МВФ предупреждает, что в блокчейн-системах сбои могут распространяться быстрее, чем банки и регуляторы успеют отреагировать. Автоматические margin calls, расчеты и смарт-контракты убирают не только посредников, но и человеческую паузу, которая в кризис иногда помогает остановить панику. Отдельная проблема — публичные блокчейны вроде Ethereum: ими пользуются BlackRock и Franklin Templeton, но ответственность за инфраструктуру там распределена между независимыми валидаторами, а не лежит на одной финансовой организации.

Любовь инвесторов к ИИ больше не безусловна Прошли те времена, когда каждая булочная могла поднять денег, подставив к своему бренду «ИИ». Теперь нужно показывать деньги. Отчеты крупнейших технологических компаний показали, что рынок перестал одинаково оценивать всех участников ИИ-гонки. Инвесторы готовы платить за рост облака, выручку и видимую отдачу от инвестиций в инфраструктуру, но начинают наказывать компании, у которых расходы на ИИ пока быстрее доходов. Так Amazon выросла на 15% после ускорения продаж в облачном бизнесе. Microsoft прибавила 16%, увеличив капитализацию примерно на $450 млрд — это крупнейший однодневный прирост рыночной стоимости для американской компании. Apple, наоборот, потеряла 7,4% после слабого прогноза на сентябрьский квартал, а запрещенная в России террористическая Meta упала на 8% из-за ожиданий отрицательного свободного денежного потока во второй половине года. Техкомпании уже вложили и заняли сотни миллиардов долларов на строительство ИИ-инфраструктуры, но терпение акционеров сокращается. Как сказала WSJ стратег Crossmark Global Investments Виктория Фернандес, инвесторы больше не готовы просто «давать компаниям кредит доверия» — им нужны доказательства. При этом сами расходы гиперскейлеров продолжают поддерживать производителей чипов, памяти и других поставщиков инфраструктуры. Но и там рынок остается нервным: индекс PHLX Semiconductor в июле снизился примерно на 21%, несмотря на отдельные отскоки после отчетов крупных покупателей ИИ-мощностей. Дополнительное давление пришло с рынка облигаций. После пресс-конференции главы ФРС Кевина Уорша доходность 30-летних казначейских облигаций США поднялась до максимума за 19 лет, а доходность 10-летних бумаг — до 18-месячного максимума. Для акций это проблема: чем выше доходности, тем дороже капитал и тем ниже текущая стоимость будущих прибылей, особенно у компаний с дорогими мультипликаторами. Но картина не полностью негативная. По оценкам, совокупный рост прибыли компаний S&P 500 с учетом уже опубликованных отчетов и прогнозов составляет около 47% — максимум более чем за пять лет. Аналитики также ждут, что выручка Amazon, Alphabet, Meta и Microsoft будет расти примерно на 18% в год в ближайшие два года.

Россияне и бизнес уходят в наличные. Банки уже видят в этом угрозу ликвидности Спрос на наличные в России с начала года превысил 2 трлн руб. В июле он снова резко вырос: по оперативным данным ЦБ, с 1 по 29 июля показатель составил 595,5 млрд руб. Это на 39% больше, чем месяцем ранее, и второй по величине результат с начала года после апрельских 679 млрд руб. ЦБ объясняет рост спроса на наличные перебоями с мобильным интернетом и адаптацией бизнеса к налоговым изменениям. Из-за отключений связи население и компании формируют запас наличных для текущих расчетов, а после введения НДС на банковский эквайринг безналичные платежи стали дороже для бизнеса. При этом регулятор пока не считает происходящее устойчивым уходом в наличность: доля наличных в денежной массе М2 остается около исторических минимумов — 14,7% по итогам июня. Для банков проблема уже стала заметной. Отток денег в наличность усиливает дефицит ликвидности в секторе, который в конце июля достигал максимумов с марта 2022 года. Зампред правления и финансовый директор «Сбера» Тарас Скворцов назвал это одним из главных вызовов для системы. Дефицит ликвидности поднимает ставки денежного рынка выше ключевой ставки, что давит на банковскую маржу и усиливает конкуренцию за клиентские пассивы. По словам Скворцова, у ухода в наличность есть две ключевые причины: повышение налогов, к которому бизнес еще не адаптировался, и нервная реакция клиентов на заявления о возможной заморозке вкладов. Независимый эксперт Андрей Бархота добавляет еще один фактор — рост потребительских расходов, которые домохозяйства финансируют со счетов и депозитов. По его оценке, вклад перебоев с интернетом в общий тренд меньше, чем налоговых и поведенческих факторов. Если в начале года спрос на наличные составлял 180–250 млрд руб. в месяц, теперь он превышает 0,5 трлн руб. Бархота не исключает, что к осени показатель может вырасти до 650–700 млрд руб. в месяц. Сдержать этот процесс могут высокая реальная доходность депозитов и стимулы для безналичных расчетов, но в текущих условиях реализовать это будет сложно.